fh至尊平台(中国)登录注册-Official website

9月6日，恒天然全脂奶粉拍卖价为2793美元/公吨，同比上升34.4%，国际原奶价格回升趋势逐渐明朗。国际原奶价格周期一般为3年多，底部震荡期为10个月左右，目前奶价处于震荡期尾部，拐点趋势明显。奶牛存栏量稳中有升，原奶供给增速放缓。本轮价格周期，13、14年奶牛存栏量增速相对较快，15年增速放缓，今年略有上升，增速为1.5%。

奶价周期一般为四年，距离上一个奶价顶峰已经两年多的时间，目前原奶供求平衡有所改善，我们认为国际奶价出现触底趋势，未来或将波动回升。

供给端仍过剩，但有所改善。1H16澳大利亚原奶产量同比下滑4.3%，进入冬季的新西兰牛奶供给相对稳定，两大原奶供应地区美国和欧盟在增产，同比增速分别为1.7%、3.6%，两者原奶总产量为1.28 亿吨。国际供给端在深度调整，原奶价格下跌压缩奶牛养殖利润，大多数奶牛场面临亏损，并大量淘汰低产牛。目前低于标准水平（1.5:1）的原奶价格/饲料价格处于历史低位，未来奶牛养殖场扩产的动力不强。

需求端虽低迷，但下降空间不大。16 年全球液态奶消费量同比增长1.6%，较15年下降0.5 个百分点，全脂奶粉消费量在近八年首次下滑（同比增速为-1.8%）。作为奶类大消费市场，中国短期内经济下行、消费不振，乳品需求低迷；长期看，全面二胎政策带来的生育小高峰将于16年底、17 年初显效。美国经济开始回暖，个人消费支出增加，有利于消化奶产品；东南亚需求在增长，但量小。

利好奶牛养殖，中小型乳企压力加大

国内奶牛养殖企业已连续两年亏损，经营压力非常大，供给端的涨价需求非常大。目前国内原奶供给处于弱平衡状态，原奶价格能否出现拐点，还需要需求端的确认。我们认为奶价上涨最先利好的是养殖企业，如西部牧业、新希望、新农开发等上游企业，弹性会比较大。原奶价格上涨削弱了乳制品企业的定价权，加大原料成本，价格波动也会影响生产，而奶价上涨传导到产品零售价格不是立竿见影的，自有奶源供给紧张的中小型乳品企业经营压力会上升。

投资建议：

我们认为奶价上涨最先利好的是养殖企业，如西部牧业、新农开发、新希望等上游企业，弹性会比较大。原奶价格上涨对伊利、三元成本影响不大，因为伊利拥有完善的的供应商管理体系来应对原料价格波动，产品价格上涨预期有利于缓解商家价格战，将降低伊利的促销费用。三元股份的产品以巴氏奶为主，奶源供应来大部分自大股东首农，可有效对冲原料成本上升。

西部牧业：1）拥有奶牛集约化养殖、种畜繁育、优质生鲜乳供应、乳制品加工与销售等奶业全产业链，原奶价格上涨后，公司获利周期较长。2）公司旗下的花园乳业和西牧乳业均具有婴幼儿奶粉生产销售许可资格，在全面二孩和奶粉注册制等政策利好下，奶粉业务有望在今年4季度获得一个上升期。

麦趣尔：1）公司对呼图壁种牛场的收购有望年底获批，将在明年初的淡季进行整合，联手西域春走出疆外。呼图壁种牛场拥有奶牛2.5万头左右，公司计划增资10亿元进行奶源基地建设。2）公司计划继续通过外延式发展来扩大规模，不断完善产业链，加快对上下游企业的兼并收购，不断寻求协同效应以降低成本。未来公司将不断扩张华北和华中地区，核心在京津冀。已收购的新美心和惠民网有着明显的协同效应，为公司贡献盈利。

风险提示：原奶价格上涨不及预期；乳制品企业的原料成本压力加大；食品安全问题。

(以上均原文摘自民生证券研报，研究员陈柏儒;黄瑞云)