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国阳新能（600348）：行业景气度高，业绩增长理想
                       胡旻

    公司主营煤炭生产、洗选加工、销售以及电力、热力生产、加工、销售等，是无烟煤龙头企业，其煤炭主要分成三个品种：块煤、喷吹煤和末煤（块煤主要用于化工造气、喷吹煤主要用于炼铁替代焦炭，末煤主要用于发电），产量占比分别为 15%、15%和70%。公司2007年实现主营业务收入98.5亿元，同比增长16％；主营业务利润16.38亿元，同比增长6.02％；实现利润总额7.22亿元，同比降低18.25%；实现净利润5.01亿元，同比降低28.17％；实现基本每股收益1.03元。得益于煤炭产销量增长和煤价上涨，公司2008年上半年收入和净利润分别增长 34.2％和 73.6％，十分理想。

1， 内涵成长和外延扩张兼具。
首先，国阳新能可充分享受到冶金煤景气下无烟喷吹煤价格的提高，其次得益于新收购矿井产量的增加。更重要的是，出于规避关联交易和同业竞争的考虑，阳煤集团资产注入几乎没有多少悬念，这将为国阳新能提供外延式扩张动力。

2，政策成本上升显著。
2007年山西省出台多项煤炭收费政策，导致成本上升也侵蚀了公司部分利润。母公司煤炭生产成本比上年同期增加了5.68亿元，主要由于新增三项基金2.38亿元；收购原料煤成本同比增加1.44亿元；原材料同比增加8098万元；电力涨价使电力成本同比增加1628万元等。公司顺利收购了开元公司，将使得公司原煤产能大幅增加。公司公告表示将变更部分募集资金的用途，将拟投资新建 5 万吨/年甲醇项目的 2.57 亿元、 收购阳煤集团洗煤及发电分公司结余的部分募集资金0.33 亿元，用于收购集团开元公司 100%股权，不足部分用自有资金弥补。开元矿可采储量 1.4 亿吨，设计年产能 300 万吨，可实现净利润 4900 万元。据公开资料，开元公司还将通过联营和合作方式整合周边煤矿资源， 预计到 2010年可新增产能 300 万吨左右，这将使得公司原煤产量稳步增长，扭转近两年原煤产量有所萎缩的局面。

3、收购后投资价值凸显。
（1）公司收购阳煤集团开元公司，原煤产量增加，同时可整合开元矿所在地区周边煤矿资源，以扩大生产规模，并逐步实现煤电一体化战略；② 阳煤集团将开元煤矿注入公司，预示着三矿、五矿等其他大型煤矿资产注入的可能性增大和可行性增强。收购母公司煤矿解决关联交易后将大幅度提升吨煤盈利：由于购买母公司煤炭进行洗选的量较大（07 年公司自身煤炭产量 1287 万吨，收购母公司煤炭量 1561万吨）且洗选加工的盈利太低，07年公司的吨煤净利只有 31.75元，远远低于其他煤炭上市公司。整体上市后，原收购母公司煤炭的价格和其开采成本的价差基本上将全部转化为公司的利润（至少 100 元/吨），公司的吨煤盈利能力有望大幅度增长。

    4，未来煤炭综合售价将稳中有涨。
公司有两个煤矿以及五个洗煤厂，洗煤厂与煤矿产能相配套。一矿二矿原煤核定生产能力提高，实际产量也有提高空间，即便收购集团公司原煤数量不增加，也会对销量增加做贡献。另外，公司收购平舒煤业 56.311%的股权，核定产能 90 万吨/年，2008 年预计可达产；2008 年 6 月，公司收购开元公司 100％股权，核定产能 300 万吨/年，全年可贡献 200 万吨左右；公司一矿二矿核定生产能力从 1370 万吨提高到 1560万吨，三方面因素将共同推动公司 2008 年的煤炭产量的提高。截至上半年，国阳新能煤炭综合售价 392.45元/吨，吨煤上涨 68.57元，
同比增长 21.2％。7月份，国阳新能综合煤价上涨至 530.16元/吨，主要是喷吹煤和出口煤价格大幅上涨所致，该部分煤价在炼焦煤和焦炭价格提高后仍有上涨空间，故国阳新能煤炭综合售价将稳中有涨。未来数年，煤炭产销量保持稳定增长。

5，风险提示：
1）收购母公司煤价涨幅超过预期，资产注入不能如期实施或资产注入价格较高。
  2）公司生产的优质无烟煤07年价格上涨不明显，公司有提价空间。而市场期望的能彻底消除关联交易的资产注入预计很难实质性展开。公司煤炭销量提升只能依靠采购集团公司煤炭，相比自己生产没有成本优势而言。
3）现有煤矿产销量下降，尤其可作为焦炭替代产品的优质煤种洗粉煤。

6，投资建议：
 2008年上半年，主要是因为价格涨幅较快，加上所得税政策的变化，使得公司业绩同比大增 73.58％。公司最新预告将提高收购集团公司原料煤的价格，因此必将增加 2008 年下半年的成本支出。 2009 年前后会实施对于集团公司煤矿的收购，以此减少关联交易，但收购断难一次完成。公司未来业绩还将保持增长，预计公司 2008年每股收益将达到 1.45元，考虑到未来有可能的煤炭资源注入，建议投资者积极关注。