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周智勇
一、大跌释放风险——08年前四个月的市况概述 
08 年的前四个月，两市单边大幅下跌，上证指数和深圳成指出现连续四个月的阴线，其中一月和三月呈现暴跌的长阴线，四月里截止4月18日，再度下跌12%，上 证指数累计下跌 43%（5522——3094）、深圳成指下跌41%（19219——11292）。从07年的高位回调以来，上证指数下跌50% （6124——3094），深圳成指下跌42%（19600——11292），时间跨度达半年，其间经历124个交易日。随着市场整体的大规模调整，各行 业指数均大幅回落，两个市场的平均股价大幅降低，其中一些个股的回落幅度超过60%。虽然07年的年报尚未公布完毕，难以全面统计出市场整体的平均市盈率 水平，从静态角度来看，上海市场平均市盈率为39倍左右，上证50成分股平均市盈率为25倍左右。而07年所有上市公司的整体盈利比06年大幅提升成为定 局，因此，整个市场的平均市盈率已经大幅降低。再考虑到中国经济增长的成长性在内，成分股平均动态市盈率在20倍左右，市场中累积的风险大大释放。
二、 引发市场大跌的三大主要因素

市场大跌已是实事，其原因有多种多样，不同的人士会有不同的看法。本人认为，引发市场大跌的主要因素有三点：
1、 从05年以来，连续两年多的持续、大幅上涨，上证指数上涨5.2倍，深圳成指7.5倍，深圳综合指数也上涨6.01倍，上涨幅度超过10倍的个股也为数不 少，市场整体的平均市盈率达到60——70倍，平均市净率超过6倍，众多个股的市净率超过10倍，股票价格远离公司基础价值的支撑，股票资产价格估值过高 态势很明显；即使在国内经济高速健康增长的环境下，公司盈利也难以长期维持在50%以上增长幅度，何况，国内外经济在经过较长时间的高速增长后面临调整的 要求，一旦公司盈利增长速度下降或者盈利下降都会对过度乐观预期支持下的股价造成重大打击，股价展开大规模的调整是市场的必然。
2、国内外经济环 境正在发生不利变化，导致投资者对公司盈利能力的预期不再是以前的极度乐观为主流，转为悲观的预期成为主流。主要体现在两个方面：第一、作为世界经济经济 体几大主力的增长速度放缓，特别是美国经济陷入困境，欧共体和日本等主要发达国家的经济也处于下滑的态势；美国出现的“次债危机”，不仅是经济体内部出现 问题的表征，也不仅对美国的相关投资主体造成重大损失，而且也给世界各地投资相关品种的投资者造成重大损失，既影响了美国国民的消费行为和消费信心，也对 与美国经济来往深厚的国家的经济增长和消费构成了较大的冲击，更重要的是动摇了消费信心和投资信心，加速了世界上主要股票市场的回调步法，进而影响到内地 投资者的预期；第二、近几年中国经济的快速、持续增长过程中，也出现了诸多问题，如资源约束、环境约束、产业结构失衡等，需要调整，转换结构，实现更优化 的增长路径；正在这样的重要关头，在全世界范围内出现石油、有色金属等初级生产资料，粮食、油料等生活资料价格持续、大幅攀升，不仅给企业造成生产成本急 剧上升，对企业盈利构成挤压，而且对普通民众对未来的发展前景产生了消极影响，甚至悲观的预期；国家在投资、出口和货币等方面出台的一系列从紧的政策在经 济、生活领域逐渐产生效用，投资者的预期发生了重大改变；在年初适逢国内南方遭受罕见的雪灾，造成交通、电力等基础设施瘫痪，不仅影响了正常的生产和生活 持续，而更严重的是打击了投资者的信心，在下跌趋势形成后，抛售、再抛售成为投资者的正确选择。
3、最为根本的是，市场的供求关系发生了较大的变 化。在05年中期开始上升以来，为支持股改顺利进行，各路政策相配合，经济形势一派大好，各路资金积极入市，许多从未涉足股市的普通民众蜂拥入市，资金源 源不断的、持续流入而股票供应显得相对不足，但是，这种局面自去年末开始逆转为股票供应持续增加——获利筹码兑现出逃、新股发行、配售的战略筹码解禁、大 小非解禁，特别是资金成本低廉的“小非”筹码的套现等，急速增添了股票供应，更改变了投资者的向好预期，赚钱效应丧失；而场外资金进入股市的兴趣大减，场 中资金纷纷流出。这种格局的重大变化成为市场下跌的直接原因。其间，全球资本市场正遭受风险溢价由升转跌所带来的估值下移的系统性风险，国内市场的估值水 平从全球范围而言处于高水平，更为直接的是当初在香港上市的公司估值水平明显偏低的现实，在美国 “次债危机”爆发后，香港市场大幅回落，在境内估值与 “向世界接轨”的观念影响下，拉低了内地股票市场的估值中枢。

三、 引发市场大跌的紧张状况有所缓解

    首先，美国政府针对所面 临的困局采取减税、减息等重大措施减轻经济滑坡的速度，虽然至今还不能判断其经济走向已经止住下滑趋势，但是，没有以前预期那样悲观。美国、欧洲央行向金 融机构大额注入资金，补充金融市场流动性不足，缓解了市场的恐慌情绪，市场走向稳定，而且市场的下跌对经济的滑坡做出了反应，来自外围市场的不良影响大为 减轻。
    第二，从今年第一季度的国内经济数据显示，进出口贸易同比仍然保持高增长，达到24.5%，其中大家最为关注的出口增长速度 21.4%， 只是增速与去年同期低6.4个百分点，更多地体现为出口超高速增长的合理回归；尽管受美国次债危机和人民币兑换美元升值的影响，我国对美出 口放缓，但增速仍达到10%；而欧盟成为我国第一大贸易伙伴，贸易总值增长24.7%， 同日本的贸易增长14.5%， 与东盟的贸易增长 26.2%， 中印双边贸易增长达到61%。虽然美国的经济滑坡对中国的对外贸易造成较大的负面影响，但是中国与世界范围内的贸易继续保持快速增长势头， 弥补了损失，说明总体的实际情况没有以前的预期那样 “悲观”。
第三、第一季度国内生产总值GDP同比增长10.6%，比上年同期回落1.1个百 分点，而国内市场销售增长加快，城乡消费均保持快速增长，一季度社会消费品零售总额同比增长20.6％，比上年同期加快5.7个百分点，填补了因出口增速 回落的不足。备受关注的居民消费价格总水平上涨8.0％，其中3月份同比上涨8.3％，环比下降0.7％。这正是国家调控的目标所在，中央所采取的一系列 调控措施正逐步产生积极作用的结果。尽管，目前还不能确定宏观经济形势已经明朗，至少当前经济发展的态势并不令人悲观，正如温家宝总理所言：我国当前的总 体经济形势比预期的好。投资者担心的中国经济将“硬着路”的预期显得悲观了些。
第四、从上市公司的经营成效角度看，截止到4月15日，共有40家 上市公司披露08年第一季度季报显示，一季度净利润较去年平均增长122.73％，整体业绩呈现出同比、环比同步增长的“双增长”态势。这些公司一季度加 权平均每股收益、加权平均每股净资产、加权平均净资产收益率也较去年同期增长37.48％、32.25％和27.96％。单季整体净利润在去年四季度出现 下降后，今年一季度又再现环比增长态势。尽管并非所有上市公司能够保持同样的增长速度，但是，预计市场整体的经营利润同比仍然保持20%以上的增长速度， 维持良好的增长势头，增添了公司股票的内在价值，同时，公司股价却已经大幅下跌，估值水平大幅回落，诱发股价回调的压力大为减轻。
从传统估值的角度看，市场中已经有部分个股的估值水平回落到较低水平。上证50的市盈率回到20—25倍，一些同在香港上市的股票价格已经接轨，甚至倒挂，尽管难言股价低估，至少以前所称的“泡沫” 已经散去。
第 五、困扰投资者的“大小非”解禁问题有所缓和。国资委主任李荣融针对国有股减持问题称：“我们有承诺，要为股市的健康发展做贡献，别担心！”，而且国资委 已会同证券监管部门对国有股东账户进行核查和标识管理，将建立动态监测体系和流转核查制度。证监会上市公司部副主任安青松近日谈到，政府不应该参与市场博 弈，建议“大小非”减持之前进行信息披露。总体来看，管理层的积极态度是有利于引导市场预期向好的方向转变。4月20日证监会对大小非解禁的“存量股票” 的交易做出制度性安排，旨在明确市场预期，减轻它们对市场的冲击，有利于投资者从过度恐慌中回归理性。
在市场的资金供给方面，自今年2月1日截至4月11日，证监会批准了股票型基金25只， 1只“封转开”股票型基金，这26只股票型基金将为A股市场预计带来超过1000亿增量资金规模。
从 资产供给来看，2008年一季度，IPO总额为550亿，已实施的再融资为840亿，尽管大小非解禁规模达到了8950亿，实际卖出数量仅200余亿，环 比均有所降低。另一方面，到奥运前，“大小非”解禁数量相对较少，为相对缓和的时期。再融资方面，按照监管层的表态：“交给市场自身来决定”。而IPO方 面，红筹股回归和创业板在五月还不会在市场中出现，估计在五月里，资产供给增量不会太大。
因此，资产供给减缓与持续注入的资金有望缓解资产与资金的供求对比关系，为市场由持续下跌转入筑底回升创造了良好条件。
第 六、从市场自身的走势角度分析，以上证指数为例，从去年10月6124点下跌到4月18日的3078点，跌幅达到50%，进入重要的调整目标区域，进入重 要的技术支撑位，时间跨度达半年，合26周。从二月初的5520点回调以来，短短14周，下跌40%，众多个股的下跌幅度超过50%，属于典型的单边快速 下跌走势。市场走势的中期形态构造接近于充分状态，显示市场的中期回调进入尾声，阶段性的上升行情箭在弦上。
正在市场面临转折的时刻，管理层陆续 出台有利于股票市场健康发展的重要措施:证监会出台对“大小非”存量股票流通办法的规范性意见，减轻了投资者对大小非解禁后的忧虑；在去年5月30日上调 印花税后不到一年的时间后，又调回到千分之一水平，虽旨在对市场环境的规范，然而客观上减低了交易成本，有利于活跃市场，排解了投资者的心理障碍，恢复信 心；中央明确指出证券市场已经成为中国经济的重要组成部分，努力推动证券市场稳定健康发展。这种定位以前从来没有的。另外，有关证券市场建设的基础制度还 将陆续出台。综合市场外围环境的有利转化，以及市场制度建设的支持，市场走势的配合，市场将扭转持续大幅下跌的局面，迎来阶段性的投资机会。
从技术分析的角度推测，未来的上升行情至少是对2月开始下跌幅度的修正，有望依托3000点关口构筑中期底部，构成对去年下跌以来的反弹行情，具有较大的操作空间。建议投资者抓住今年难得有利投资机会。

三、投资对象选择
     从 市场整体的内在结构演化过程看，在07年5月——07年10月期间，“大盘蓝筹股”的整体表现明显优于二、三线股票，从2007年10月31日到08年4 月，二、三线的题材股走势反而强过蓝筹股的表现，时间跨度近半年，进入四月以来，市场进入全面调整期，但是，大盘蓝筹股的跌幅明显低于二三线的题材股，蓝 筹股的中期调整相对于二三线股的调整更为充分，因而估计股市内部的运行风格面临转换，大盘蓝筹股在后期的涨势中，走势会更为强劲。市场整体经历了猛烈、大 幅的回调后，一旦市场走势止跌回升，可以预计，所有的股票都会出现有上涨的走势，在初期会呈现出普遍上升的特征；从更长的时间角度而言，个股的走势不可避 免的会分化。因此，在选择投资对象时，立足不同角度，采取不同的投资策略。
从着眼于公司股票的内在价值看，大盘蓝筹股为各行业的龙头或骨干型公 司，在国内基本处于“垄断”地位，其经营能力、管理水平也逐步提高，而股价相对于08年的业绩，市盈率在20倍左右，估值水平已经比较合理。投资时间跨度 为中期的投资者，从估值的角度，可选择系统风险已经释放比较充分，估值合理的大盘蓝筹股，尤其是拥有资源和技术优势、中长期行业景气度的蓝筹股作为重点。 鉴于紧缩性的调控措施还会继续出台，尤其是通胀压力仍然很重的情况下，受到调控的行业的形势还不明朗，系统性的大投资机会还难以判断。可重点考虑受宏观调 控政策影响较小，或者受益于政策支持的行业为佳，或者着重于优质的公司。
就目前而言，银行和煤炭两个子行业在今年，至少在上半年的盈利增长趋势是 明确的。银行主要得益于我国经济整体的增长态势不变，尽管执行从紧的货币政策，但是总量仍在增加，只要公司能够控制好风险，实现较高的盈利增长是可以预期 的。煤炭行业，在全球能源产品价格快速上涨背景下，尤其是日本与澳大利亚签订的动力煤和焦煤的长期合同价格均上涨100%以上的情况下，国内的煤炭价格也 逐步上升，焦煤价格的上涨幅度更显著，以原煤或以自产原煤炼焦为主的公司，将受益于产品价格上涨带来的好处，有望拉动公司利润的快速增长。从前期公布的第 一季度各大行业利润情况也显示，煤炭行业的利润增长幅度达到60%；已经公布第一季报的金牛能源和西山煤电的经营业绩可以反映出煤炭行业的良好形势。国家 发改委预测，到2010年我国煤炭的需求量将达到30亿吨，随着关闭部分小煤窑后，需要大中型煤炭企业的产能大量释放才能满足需求，以原煤为主的煤炭企业 中长期盈利前景趋于乐观，盈利增长的形势明朗。煤炭行业类个股也随大盘大幅回落到低位水平，不仅具有投资价值，而且长远的角度而言，其价格被低估了。
众 多二三线股，公司质地一般，经营业绩平平，而其估值水平却不低，市场整体市盈率仍然维持在30倍以上，就在于业绩不佳的公司的股价较高所致。为数不少的个 股被冠以题材进行炒作，在严格市场规范和强化监管，特别是对资产重组的披露程序更为透明的背景下，通过重组获取暴利的内幕交易将受到抑制。对于这类个股， 个人认为，从纯粹的技术角度讲，短期投资可着眼于技术上严重超跌，依托技术分析，采取“动量操作策略”。

四、个股关注：
      建设银行（601939）、 北京银行（601169）、中煤能源（601898）、 国投新集（601918）、  五粮液（000858）
金钼股份（601958）、 中铁建设（601186）、长江证券（000783）、 武汉凡谷（002194）、 鞍钢新轧（000898）

以上内容为个人观点，仅供投资者参考