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一、A股趋势的主导因素：

纵观A股历史走势，行情主导因素主要包括三个方面：经济基本面、政策面和市场流动性。其中宏观经济基本面主要决定股市的长期趋势，其对股市的影响主要通过影响市场的长期信心来体现，也通常是在经济大起大落之时才有显著影响。当宏观经济状况比较稳定时，政策因素和资金面则对市场短期信心有直接影响，所以A股素来有“政策市和资金市”之称。其中，在政策面没有频繁变动时，流动性松紧则是决定A股短期走势的重要主导力量。

当然，经济基本面、政策面和流动性之间也是紧密相关和相互影响的。政策的确立通常是立足于经济基本面发展状况以及资金面的需要，而货币政策会直接影响到资金流动性。但货币政策对资金面的影响通常是在货币政策真正出台之前的市场预期中体现，也就是“靴子落地”之前，一旦货币政策明确，其对股市的直接影响将减弱甚至消失。而货币政策通常也不会有比较大的突变，更不会频繁变动。

宏观经济基本面和政策的定调以及流动性松紧三因素从整体上决定了A股的系统性风险，而政策面的局部调整与措施（如行业政策或区域发展规划等）与经济周期的不同阶段则提供了A股的主题性机会和结构性行情。

二、2011年宏观经济基本面判断

全球经济环境：

2011年经济“二次探底”的担忧已经消除，但美、欧、日等发达经济体将继续陷入高失业率和高债务困局之中，低迷格局仍将持续。欧元区经济可能比美国面临更大的问题，主要体现在普遍高企的债务与赤字上，部分欧洲国家因紧缩财政政策导致的终端消费下滑，将直接影响到欧盟整体经济。对美国经济将长期陷于低位增长，失业率居高不下。由于市场动力不足，其内部政策方面刺激将会延续，但宽松货币政策已经失去了对经济的刺激作用。市场对于美联储启动QE3的预期将会不断升温。2011年过剩流动性将会加速流入股市、大宗商品市场以及新兴市场，美元中长期贬值的趋势确立，资产价格会被持续推高。对外则采用施压“再平衡”以稳定内外需。而新兴经济体则回归常态增长，但不可避免遭遇“再平衡”与高通胀压力。2011 年全球经济增幅会有所放缓。

中国经济：

1、2011年宏观经济总体上呈现降中趋稳。经历过金融危机后，2011年全球经济增长仍处于恢复阶段，国内投资下降及净出口增速放缓仍是 2011 年中国的主要趋势。同时，由于中国进入转型期，经济增速要略低于前期水平，所以2011年中国经济增速会小幅回落，但“保八”没有问题。其中消费在政策支持与鼓励下增长平稳，区域振兴等因素推动投资增速较为稳定，贸易发展虽然面临考验，但进出口有望保持适度增长。

2、以CPI为代表的通胀水平则持续高位，“高通胀”接替“二次探底”成为经济新的忧虑点，成为影响2011 年实体经济和资本市场走向的关键性问题。从顶部特征看，M1增速领先CPI的时间周期在6-14个月左右。本轮M1周期在2010年1月已见顶，根据历史特征保守估计（物价滞后14个月），CPI有望于明年3月份后开始逐步回落。粗略估计，2011年年初CPI水平有望维持在5%-6%的高位。随后由于政策调控作用显现，CPI有望逐步回落并稳定在4%左右的水平。

3、2011 年中国开启“十二五”时代，“转型”将是贯穿全年的核心主题，而经济转型必将带来产业结构调整。其中，战略新兴产业得益于政策扶持而实现跨越式发展；服务业将得益于产业结构调整而快速发展；工业平稳发展，但内部的机械设备、交运设备以及金属制品等产业得益于消费升级和技术升级而表现相对优异；区域经济振兴将利及地区性基建和支柱产业。

4、中国国家竞争力仍在不断提升，A股上市公司利润仍保持较高速度增长，企业盈利有望维持20%左右的增长。

三、2011年A股政策面判断

2011 年宏观政策目标为“稳增长、控通胀和调结构”，灵活搭配货币政策和财政政策以求得整体效益最大化。政策的整体设想是既可以保证经济在合理物价水平下持续增长，又可以与调结构相结合在促进结构转型的基调上稳定经济增长。

步入“十二五”，中国经济以转型为主，而且经过30 多年的高增长，2011 年政府将容忍经济增速的适度下调。但由于外围经济体经济复苏的复杂性和不确定性，还需保留对外部冲击的警惕性。因此，保持经济稳定增长仍是政策调控的基本前提。流动性充裕的背景下，全年CPI可能持续高于4%的水平，“抗通胀”成为经济发展中的主要矛盾。而促进经济结构调整和发展发式转变是“十二五”时期的核心任务，作为“十二五”的开局之年，明确调结构目标、布局调结构重点将是2011 年的重要任务，只是调结构的力度将因经济增速的变动而更具灵活性。

针对“控通胀”，货币政策由“适度宽松”转为“稳健”，针对“稳增长”与“调结构”，则要在稳健货币政策之外搭配积极财政政策。货币政策由“适度宽松”转为“稳健”的预期下，2011 年准备金率的上调空间和加息空间就此打开。由于加息并非一定能让多余的钱回到银行里，对控制通胀效果并不一定立竿见影，但却会增加企业的融资成本，所以高层对加息事件依然会相对谨慎。加快发展直接融资，壮大股市和债市规模将是可能的选择，定向央票等工具也将再次启用。而财政政策继续保持适度宽松，可能的方式是通过财税政策刺激，引导资金投向中西部地区和符合产业升级方向的先进制造业、新兴战略产业及服务业等。

四、2011年A股流动性判断

M2/GDP是衡量流动性的重要指标。2009年以来，中国的这一指标呈现急剧攀升态势，已高达178%，接近全球水平的2倍。信贷与外汇占款是流动性的主要来源，由于过去两年货币政策高度宽松，累积了大量的存量流动性；同时，人民币中长期升值趋势下外部热钱流入压力在2011年依然存在，所以，2011年中国的流动性仍属充裕。

从政策角度来考虑，尽管中国的货币政策将转为“收缩”，但并非全面和持续性“紧缩”，而是相对“收紧”。理由是，全球流动性宽松，而中国经济结构正处调整阶段，通胀在政府动真格的调控下会有所缓解，所以A股流动性依旧充裕的可能性较大。2011年货币政策很可能呈现前松后紧趋势。上半年偏紧的情况下，A股市场的资金支撑动力主要来自海外泛滥的流动性。但央行为防止外围流动性冲击和控制通货膨胀，将在2011年上半年继续相对从紧的货币政策。而下半年，由于很难判断美国是否继续量化宽松，海外流动性存在较大不确定性，且随着国内经济增长和CPI的回落，A股市场流动性的决定因素将由外部转向内部，货币政策会逐步走向稳健，不排除准备金率从高位下调。在高储蓄率以及房地产市场投资面临不确定的背景下，资金流入市场的速度将超出预期。

至于2011的IPO、增发、配股融资：2011 年IPO 规模依然将维持在5200 亿元以上的高位，限售股总量4364 亿元，略小于2010 年压力，且呈“前高后低”态势。在解禁套现方面，2010年已过最大解禁期，2011年解禁压力不大。

五、2011年A股整体走势

总的来说，2011年A股走势先抑后扬可能性较大。2010 年以调整为主的行情为2011 年奠定了基础。上半年A股市场在货币政策收紧气氛中承压较大，市场延续震荡的可能性较大；而进入下半年，随着通胀压力的缓和，货币政策紧缩力度也将随之减弱，加之经济的稳定增长，A股市场的经济、政策环境趋于好转，市场将重拾升势。具体来说，1-2季度以震荡、筑底为主，从2季度末开始有望震荡上升，4季度回落整固。经济转型大旗下结构化投资机会依然精彩。

六、2011年投资线索

1、消费和新兴产业成为经济增长的引擎，是2011年两大成长主题

一方面，消费升级是2011年前景明确的一大成长主题。

十二五规划指出“要加快形成消费、投资、出口协调拉动经济增长新局面”，首次将“消费”放在“投资”之前，扩内需也首次作为单独的战略被提出，并明确提出提升消费率。2011 年作为“十二五”的开局之年，将是切实推进扩内需、调整需求结构的深化之年，政府将着重建立促进消费的长效机制，直接途径是提高居民收入，“抑高、扩中、提低”战略将使中低居民收入增长更快，其消费有望从生存需求消费向发展需求消费转变，实现中高档消费从现有高收入群体的向下延伸。接途径是扩大保障、完善公共服务。促进就业、提高最低工资以及减轻税收负担等各类促消费政策措施将继续加码，消费的扩大和升级将成为贯穿全年的一大热点。

同时，中国目前正在着手的社会体制改革，将在就业、医疗、保障、住房领域改变原来的供求情况，生产经营医疗相关的产业将会出现新的长线投资机会。

当然，2011年，消费股依然面临估值偏高的窘境，估值溢价重回历史高位。但是绝对估值水平并不过分，多数消费类行业的PEG水平分布于1附近，而且其成长性将化解估值压力。

另一方面，新兴产业作为经济转型的重点方向，将是未来“黑马”诞生地。

战略新兴产业是“十二五”规划的又一重点。《能源发展“十二五”规划》、《新兴能源产业发展规划》已相继出台，新能源材料成为战略新兴产业的首选掘金板块。电子、通信、计算机、智能电网、节能减排等新兴产业行业也将获得超常发展。特别是新能源材料已成为当今各国低碳经济发展热潮中的重点突破方向与技术制高点，作为我国重点培育发展的先导性战略新兴产业，国内部分关键新能源材料及其加工设备技术瓶颈已取得重大突破，将迎来替代进口发展契机，其中动力锂电材料、非晶带材及光伏/光电晶体加工设备的投资机会值得期待。智能电网、移动互联网是另外两个重要领域。2011年智能电网进入全面建设阶段，智能化新建和改造项目面临爆发式增长；以智能手机、平板电脑为代表的移动互联网手持设备也将获得巨大增长。

2、2011年区域经济振兴规划正式走向实施

2011 年将是前期数量众多的区域振兴规划走向实施的开始，区域板块热点的挖掘与炒作将有机会成为市场关注的焦点。需要认真挖掘确实会直接从中受益、成长性良好、有投资价值的上市公司，特别是与节能环保、新兴产业等其他主题概念相契合的上市公司具有更大的投资机会。

由于区域经济开发首先需要实施大规模的基础设施建设，所以当地基建类企业会首先受益；其次是房地产开发企业，新区域开发后将带动其土地价格升值，具有土地储备的公司将会受益；第三是区域内直接受益于优惠政策扶持的重点优势产业和上市公司值得重点关注。此外，各地方政府将会借助区域规划，加大上市公司产业整合、资产注入和壳资源处理等资本运作的力度，相关主题也有望成为市场热点。

3、多因素推动2011年物价将持续高位

2011 年物价将继续走高，全年经济发展将整体笼罩在通货膨胀的氛围中。高通胀将强化对投资品的关注，有色金属、煤炭、农业等行业将享受高估值，其现货市场和股票市场将成为大批流动资金蜂拥而入的抵抗通货膨胀的重点领域。

导致2011年物价持续高位的原因主要有以下几方面：

客观因素：相关研究已经表明，2011年自然气候寒冷的概率大，寒冷导致干旱，干旱导致农业减产，农业减产将加剧通货膨胀形势。

政策因素：欧美日等经济体的宽松货币政策导致的全球流动性充裕将推动大宗商品价格维持高位。而美国经济复苏的相对疲软将导致美元仍有可能处于弱势，大宗商品价格极有可能保持高位运行。

社会经济因素：首先是最低工资的提高——2010 年我国30 个省市提高了最低工资标准，平均涨幅超过25%。“十二五”规划建议，我国将重点提高中低收入居民的收入水平。其次是市场流动性——我国历年都有超发货币现象，2009 年和2010 年通过信贷途径产生的富余资金就高达3 万亿，而这部分资金必然推高社会需求，同时也增加了投资炒作的可能。第三是成本推动——全球流动性充裕和美元可能长期处于相对弱势，大宗商品价格居高不下，2011 年PPI 维持高位是大概率事件。

4、2011年上半年地产调控依然严厉，而下半年一旦通胀消退，不排除房地产产业链将获得超额收益。

在史上最严、最全面的调控政策中，从一线城市到二线城市的房价仍然屡创新高。在房地产泡沫未得到实质性抑制前，调控政策难以放松。然而2010年2季度以来房地产投资增速逆势上行，已恢复至2007年底上一轮调控前的水平。可见，尽管政府控制房价的决心异常坚定，但房地产价格与投资在需求刚性的支撑下难有明显下滑。特别是，加大保障房投资已成为政府应对商品房投资增速下降的重要手段。过去10年保障房（廉租房、经济适用房、限价房）的发展严重滞后于商品房，存在巨大提升空间。在政策扶持下，今明两年保障房投资额增速将有显著提升，预计2010年保障房投资额达到7000亿元左右，2011年继续高速增长的可能性较大。不排除宏观调控下的房地产价格同比将会在明年上半年回落至政策调控的认可区间5%~6%的水平，房地产行业有可能在2011年2季度触底，下半年一旦通胀得以有效缓解，货币政策有所放松，房地产产业链将获得超额收益，下半年地产板块有望发动一次较大行情。

5、人民币升值压力在2011年依然存在

人民币升值预期直接取决于美元走势。美国经济复苏的相对疲软，特别是超额的债务，以及相伴随的货币超发（美国债务与赤字比重已经超过债务危机频发的欧元区国家），决定了美元长期贬值的趋势仍然没有结束。近期美元的反弹，只能说明第二轮量化宽松引发的美元贬值和人民币升值短期接近尾声，但人民币中长期升值压力依然存在。已有机构预测，2011年人民币升值幅度仍在3-5%的正常范围，外围热钱流入压力至少在未来2个季度里会持续体现出来。

七、投资策略

围绕紧缩与转型两大主题，2011 年建议重点关注大消费——医药、商业、食品饮料、农业、旅游、家电、汽车等行业；新兴产业——新能源新材料、电子、通信、计算机、智能电网、节能减排等行业；以及区域经济与央企重组等主题性机会。消费升级和抗通胀将是2011年上半年的主题，新兴产业和区域发展则是贯穿2011年全年的热点，有望反复活跃。而人民币升值概念和地产、金融等周期性板块的触底反弹将构成阶段性机会。操作上可以遵循一季度防御（消费+抗通胀）、二三季度进攻（地产、金融等周期性行业）、四季度整固（持有未来中周期处于繁荣期的主导产业，如先进制造业和信息产业）的思路。

——郭慧伶