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一、上半年盈利兑现，当下国际业务强势

今年上半年我国航空业营业收入同比增长41.9%，约为1839  亿元，实现盈利增长274%，约为133亿元；完成总运输周转量253.8  亿吨公里，同比增长31.7%，旅客运输1.26  亿人次，同比增长17.6%，货邮运输264.1  万吨，同比增长38.6%，航空运输业乐观预期在上半年得以兑现。同时从近期的航空运行数据分析，国际业务的强势十分抢眼，目前的国际航线票价水平处于历史最高水平，而相应的国际线燃油价格水平却低于国内航线燃油价格，国际线盈利能力在今年持续而又强有力提升。

1、国际客运水平持续强势。从三大航的数据来看，最近几个月环比趋势上国际业务的增长强于国内业务。中国国航6 月份国际客运周转量环比5 月增长2%，同比增长32.1%，延续5 月的环比增长趋势。东方航空6 月份国际业务环比大增9%。国泰航空的数据亦显示近期往欧洲航线流量亦继续上升，势头好于东北亚、北美航线。国内业务上近期的势头并无国际业务强势，在国内业务上环比增长势头明显的是东方航空，其国内客运周转量环比大增6%，目前为今年最高。中国国航国内旅客周转量环比下滑2%，南方航空国内旅客周转量环比上升3%。

2、国际线盈利水平不断提升。从国际线的盈利水平来看，目前应该是历史上最好水平，一方面国际票价水平指数为2004  年追踪以来最高值150  左右，另一方面国际线的燃油价格水平5 月以来迅速下滑，且目前国际燃油加价水平远低于国内燃油加价。这样历史最好票价水平与较低的油价水平使得国际线盈利不断提升，国内航空公司明显受益于国际业务盈利水平的提升。

 图一 国际线票价水平达到历史最高

 数据来源公开媒体

二、民航总局明确发展方向  预计下半年主业业绩加速上升

1、民航局明确行业发展方向，全面推进建设民航强国战略

2010年初，在全国民航工作会议上，民航局强调要全力支持我国航空公司做强做优做大，培育具有国际竞争力的大型网络型航空公司，并提出了建设民航强国的战略目标：到2020年，民航强国初步完成；到2030年，实现从民航大国到民航强国的历史性转变；还提出了重点实施民航强国的三大战略：安全、大众化和全球化战略。

同时，在金融危机中，中国航空业受到巨大冲击。中国民航市场运输总周转量同比增速2.2%，创下过去十年的新低。全行业税前亏损超过300  亿元。为应对金融危机，民航局出台了十条针对性的措施，有效缓解了航空公司经营的压力。由此可见，为顺利完成战略目标，整个行业有可能进一步获得政策支持。

2、预计下半年主业业绩加速上升，主要动力是票价的提升。

当前推动票价上涨的两个主要因素是：在行业高运营效率下旺季需求进一步攀升、行业竞争格局的优化。

    ?、高客座率下，票价指数弹性大

    行业供需是决定行业生产、经营指标的最主要因素。当行业需求增长超过运力增长时，将推动客座率同比上涨，同时航空公司议价能力增强，推动票价水平提升。2009  年以来，随着行业的复苏，客座率稳步提升。2010  年1-6  月行业客座率接近80%，同比提升约3%。因此在全年行业景气向好，随着旺季到来之际，加上世博会的召开，行业客座率将维持历史较高水平，而票价指数提升幅度相对客座率将较大。三季度票价有望实现大幅提升，推动主业业绩在一季度创近年历史高值的基础上，实现加速增长。

    ?、行业集中度提升，竞争格局利好

从行业集中度看，06 年以来行业集中度逐年下降，三大航份额从2006  年的76%，逐年下降至东上合并前的67%，下降明显。在东上航合并、国航控股深航后，目前三大航市场份额将上升至79%，达近年最高值。我国国内航线票价自 2004  年4 月20 日《民航国内航空运输价格改革方案》实行以来，实行以政府指导价为主，政府价格主管部门对航空运输基本价和浮动幅度的间接管理。05 年民营航空的加入以及地方航空公司运力的大幅引进，在同一区域市场、甚至同一航线上存在运营的航空公司较多，票价竞争激烈。行业集中度的提升，有利于减少票价竞争，扭转亏损状态并提升主业盈利水平。

三、投资建议

消费结构升级是航空客运增长的内在动力。目前我国人均GDP已达 4,000  美元左右，我国居民消费水平自本世纪初开始进入以享受型模式为主要特征的第三阶段，增长最快的是教育、娱乐、文化、交通、旅游等方面的消费，这些方面的支出占家庭支出的比重会逐步上升。我国城镇居民人均交通支出在生活消费总支出中的占比已经由2002  年的4.4%上升到2009  年的8.5%，农村居民交通和通信类支出在生活消费支出中所占的比重也由2002  年的7.0%上升到2009  年的10.1%。国内旅游人数增速在2008  年下降到个位数，2009  年回升到约11%，预计2010  年国内旅游人次数会达到21 亿人次，同比会保持12%的增长。2004  年以来，我国城镇居民人均可支配收入保持了8%以上的同比增速，在国家调整收入分配结构、增加居民收入的前景下，城镇居民人均可支配收入将保持稳定增长，为消费结构升级奠定基础。同时，航空旅客运输量与城镇居民人均可支配收入的弹性系数，除了因为突发性事件的影响外，呈现逐渐增大的趋势，这从另一方面说明航空客运是直接受益于消费结构升级的。

从民航旅客出行目的结构来看，公务出行的旅客占比从  2003年的57%逐渐下降到2008  年的47%，旅游和其他目的出行的旅客占比则从2003  年的43%逐渐增加到2008  年的53%。从民航旅客费用负担结构来看，公费出行的民航旅客占比从2004年的60.82%逐渐下降到2008  年的45.38%，自费出行的民航旅客占比则从2004  年的39.18%逐渐上升到2008  年的54.62%。从上述两个数据分析，2008  年非公务出行的民航旅客以及自费出行的旅客占比达到53~54%，这部分旅客未来增长趋势将更多地受益于居民可支配收入的增长和消费结构的升级，民航运输已从奢侈品演变成基础消费品。

考虑到 2010  年上海世博会、广州亚运会等盛事对航空运输和旅游的实际拉动作用，以及国际油价保持相对稳定的预期，2010  年有望成为中国民航历史上盈利最好的一年。航空公司有望在7-10  月份的旺季中取得超预期业绩，航空运输行业迎来布局良机，建议投资者在大盘企稳的情况下，增配航空股。

四、重点上市公司点评

中国国航（601111）：行业龙头  主营业务盈利能力最强

    国航是行业龙头，收益管理和成本控制与竞争对手相比，优势较大。目前国航已经占领国内航空市场的制高点，公司单位成本是三大航最低的,在国际上很有竞争力，从而保证了较高的毛利率。国际航线收益是国航 2010  年上半年最大的亮点，随着国际航线强势复苏，下半年仍有望取得不菲的收益。

东航航空（600115）：新东航   上海市场的王者

    东航和上航整合后，新东航在上海虹桥机场和浦东国际机场的市场份额超过60%，处于绝对控制地位。目前公司正围绕着上海枢纽建设的战略目标，优化航线网络结构，调整运力投向与节奏，同时采取多种措施控制成本。公司在暑期旺季和世博会客流回升的双重因素驱动下，有望在 2010 年的 7-10 月份获取超额收益。

研究咨询部  袁申鹤