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一、09年行业中期业绩回顾

1.农产品价格持续上升

2009 年1-9月份，农产品价格改变了08年下半年的下跌趋势，在国际商品市场回暖及国家收储政策的支撑下，企稳并逐渐回升。以全国粮油批发价格指数为例（图1），该指数在2009年1月见底后，随后回升，到09年9月22日，该指数已经163.97，创下07年以来的新高。

国家于2008年10月和2009年1月分别提高了2009 年小麦和水稻的最低收购价，提高幅度分别在15%和16%左右。国家还连续6 次启动了主产区的临时粮食收储。国家提高粮食最低收购价、连续多次实施临时收储，减少了市场供给，增加了市场信心，对2009 年上半年粮食价格企稳回升起到了不可替代的作用。

资料来源：郑州粮食批发市场

2. 农业上市公司整体业绩：主营业务盈利下降

（1）主营收入滞涨，净利润下降

根据天相投资的统计数据，在剔除ST个股后，农业板块共35 家上市公司，2009年上半年，亏损的企业有7 家，亏损额合计为1.35 亿元。35 家农业上市公司合计实现营业收入293.29 亿元，同比增长0.74%；合计实现归属于母公司所有者的净利润12.8  亿元，同比下降20.45%，毛利率与净利润率均较去年同期有不同程度下降。

（2）分季度净利：09 年2  季度环比增长

2009年2季度，农业板块共实现营业收入169.31亿元，同比增长6.74%，环比增长36.56%；实现归属于母公司所有者的净利润7.79亿元，同比下降10.26%，环比增长54.97%。

随着经济回暖对相关产品需求的恢复，以及国家农产品价格政策的支撑，09年下半年，农产品将继续保持稳中有升的局面，随着经济回暖和农产品价格的回升，农业板块下半年的业绩将好于上半年。

二、各子行业发展状况

1. 种业：种子价格上涨，盈利提升

由于制种面积减少，大大减轻了供需矛盾，上半年，种子价格上涨明显，涨幅约10-20%，加上3月份，农业部和财政部联合发文，将玉米良种补贴方式变为现金直接补贴的方式，实行良种推介、自愿购种、直接发放（以前为先确定良种目录再实施售价折扣），对种业龙头形成利好。这几方面推动了09年上半年种业市场的良性发展。

而四季度是种业的传统销售旺季，市场价格仍有进一步提高的可能，种业今年将呈现景气向好的趋势，预计全年收入能实现5%-10%的增速。

2．畜牧养殖：行业低谷，下半年有望好转

畜牧养殖业所涉及到的细分行业较多，上市公司中主业从事畜牧养殖的公司有4家：新五丰、罗牛山、福成五丰和民和股份，与这四家公司相关联的细分行业有生猪养殖及屠宰、肉牛养殖及屠宰和鸡苗繁育。

2009 年上半年，生猪和猪肉价格延续下跌趋势，截止5月底生猪价格已跌破10元/公斤，至9.3 元/公斤，猪肉价格已低于15元/公斤。5 月底，猪肉价格和玉米价格的比价就只有5.87：1，已经连续四周低于6：1 的生产盈亏平衡预警点。6 月13日，根据《防止生猪价格过度下跌调控预案(暂行)》三级响应机制有关规定，并经国务院批准，商务部会同财政部、发改委启动了国产冻猪肉的收储工作，具体收储采用电子竞价方式，确定了加工企业和入储价格。在国家收储政策的支持下，生猪价格在6 月份开始企稳，并在7、8 月份呈现出恢复性上涨。肉价也同步回升，截至9月21日，肉价已经从低谷反弹约30%。而畜产品价格走势对畜牧养殖业的盈利能力具有主导作用。我们预计第四季度行业的需求将有所回暖，行业毛利率有望回升，预计可能在10%左右。

3．水产行业：  景气度回升

09 年上半年，受到金融危机与经济下滑的影响，高端海产品呈现出需求与价格持续下滑态势，销量持续萎靡，水产品加工出口受到外围需求放缓的冲击，盈利出现一定程度的下滑。但从水产行业近期的走势看，从7 月份开始，海参价格有了明显的反弹。相比较2季度的低点110 元/公斤，9月1日的海参批发价格已经回升至156元/公斤，上升幅度为41.82%。虽然这个价格的上涨一部分是季节性的因素，但随着经济的回升，人们消费信心的提高，以及下半年消费旺季的到来，海参价格将进入上升通道。在出口方面，从天宝股份等几只水产品出口企业的营收状况看，二季度水产品出口已经开始回升。随着外围经济的复苏将拉动如冻鱼片等水产出口需求的回升，下半年水产品出口将继续好转，水产子行业景气度有望回升。

4.动物疫苗：政策要求带来机遇

动物疫苗子行业的发展更多的受到政策的影响。按照农业部要求，2009年对禽流感、高致病性猪蓝耳病、口蹄疫、猪瘟等四种强制免疫疫病的群体免疫密度要常年维持在90%以上，其中应免畜禽免疫密度要达到100%，免疫抗体合格率全年保持在70%以上。从《农业部关于做好2009年重大动物疫病免疫工作的通知》里面列示的强制免疫要求与范围来看，09年国家强化动物免疫工作与以往不同的地方是：将A型口蹄疫纳入强制免疫范围，下半年开始全面推广使用猪蓝耳病弱毒疫苗。预计政府从今年秋防（9、10月份）开始，大幅增加弱毒苗的采购数量，新增A型口蹄疫疫苗的采购。

预计，A型口蹄疫与猪弱毒蓝耳病疫苗全面使用后，将给市场新增2009年5亿元，2010年10亿元的疫苗市场容量。上市公司方面，中牧股份将可能受益于A型口蹄疫的强制免疫和高致病性猪蓝耳病疫苗的推广使用，金宇集团可能将受益于高致病性蓝耳病疫苗的推广使用，天康生物、升华拜克等疫苗上市公司也将受益行业总体市场份额扩大预期带来的利好。

5.番茄酱子行业：产品价格维持高位可期

根据海关公布的最新数据，2008年我国共出口番茄酱81.59万吨，同比07年减少3.84%，出口价格呈现逐月攀升态势，全年均价964.7美元/吨。出口均价1088.56美元/吨。同比上升43%。从国内几家主要番茄酱加工企业新榨季销售订单的签订价格来看，国内价格出现分化。具有规模效应和产品标准化程度较高的新中基和中粮屯河签订的价格较高，基本保持在900美元以上，但部分小产能的出口价格下降幅度较大。预计09年我国番茄酱出口价格总体上将维持在950-1050美元/吨之间。

从08年以来的行业整体情况来看，全球番茄酱行业的景气已到高位，在全球供给偏紧状况下，预计2009、2010年行业景气将继续维持在较高水平。具体到上市公司来看，产能扩张普遍完成，09年新中基和中粮屯河的番茄酱产量均有望大幅增加。

三、行业投资策略

农林牧渔板块业绩整体较差，截至9月23日，行业平均市盈率57倍，与沪深300指数平均25倍的市盈率相比，估值偏高，单纯从估值角度来看，没有吸引力。但是对比历史数据发现，在通胀预期强烈的时段，农业板块却经常被给予大大高于市场平均市盈率的估值。

随着CPI的逐月反弹，投资者通胀预期越来越强烈。具有通胀预期的行业越来越成为投资者考虑的对象。而多数农业上市公司掌握了包括初级农产品在内的大量农业生产资源，当宏观经济进入通胀周期时，这些公司受益于大宗商品价格的上涨，被赋予了资源品属性，进而成为市场通胀主题投资逻辑选择的标的之一。

再考虑政策的扶持，我认为可以从如下两个方面把握农业板块的投资机会：

1. 以通货膨胀预期为主题，寻找具有资源优势的公司

在农林牧渔行业，关键性的资源包括稀有土地、水域、技术（专利权等）、品牌等，在现阶段，我们认为土地（适宜种植相关作物的耕地、林地、或具有某种紧密联系的基地等）和水域（用于养殖的海域和淡水水域）是最核心的战略性资源。拥有这些稀缺土地或水域的上市公司就拥有了立足之本。

（1）拥有适宜种植的土地资源

拥有土地（适宜种植相关作物的耕地、林地、或具有某种紧密联系的基地等）资源的上市公司主要有：北大荒、绿大地、吉林森工、景谷林业、永安林业、新中基、中粮屯河、南宁糖业、贵糖股份、亚盛集团、新农开发、新赛股份、冠农股份、香梨股份、银广夏、莱茵生物等。

（2）拥有适宜养殖的清洁水域

水产养殖的前提是水域储备，随着工业化程度的推进和环境污染的加剧，适合水产养殖的清洁水域越来越成为稀缺资源。所以，那些拥有大面积水域的渔业公司将具有长期竞争力。目前我国渔业上市公司中拥有大面积水域的公司主要有：獐子岛、好当家、东方海洋、山下湖、洞庭水殖、武昌鱼、通威股份等。其中好当家、獐子岛和洞庭水殖是佼佼者。

2. 以“三农”政策和体制改革为主题，寻找从中显著受益的品种

譬如，国家对建立健全土地承包经营权流转市场、全面推进集体林权制度改革，从而为土地规模经营创造条件，这对北大荒、新农开发、新赛股份等种植公司和永安林业、吉林森工等林业企业进一步扩大种植面积和经营规模创造了条件，也为它们的存量资产价值市场化创造了条件；又如国家对生猪产业、乳业的各种保护措施，其政策信号也非常明显，将推动我国的生猪产业、乳业等走出低谷；动物免疫范围的扩大对疫苗行业的实质性利好等。

四、部分上市公司点评

1.绿大地（002200）

预计2009年全年公司业绩将同比增长至少50%以上。未来5年云南仍处于城市化的快速发展阶段，所以对绿化苗木的需求非常旺盛，加上省内苗木尤其大规格苗木供应持续短缺，相信未来5年内云南的大规格苗木仍将供不应求。公司未来5年的持续增长将主要体现以下三方面：

一是外延式规模扩张在未来5年将持续。绿大地目前在云南的市场份额仅10%，还有提升空间。公司目前的基地规模已达2.9万亩，其产能将逐年释放。而且公司有可能通过异地收购等形式继续进行基地扩张，公司在5年内基地规模将有可能达到10万亩。

二是产品结构将逐年提升。由于公司自主繁育苗木比例和大口径苗木比例的逐年提高，公司的毛利率将逐年提升。

三是新的业务增长点将逐渐显现。随着新一轮房地产开发高潮的兴起，公司苗木销售和绿化工程业务也将不再仅仅局限于市政工程业务；公司的北京基地6万平米温室大棚将于今年9月27日开业；公司经过多年科研开发培育的一些独家特色品种也很可能形成今后的闪亮增长点。

预计公司2009——2011年每股EPS分别为0.85元、1.13元和1.46元。

2. 好当家（600467）

一是公司现有和潜在的海域资源是其核心竞争优势。近一两年海参价格大起大落，从最高260元左右跌到今年初的105元左右，目前反弹到150元左右，所以该产品价格弹性好，随经济复苏有继续反弹的趋势。公司现有养殖面积4万亩左右，其中适合养殖海参的有3万亩左右（包括围堰和虾池两部分）。以这部分养殖海参的海域，如果人工礁全部投放到位，公司将具备年产大约3000吨海参的养殖能力。

二是公司的战略发展清晰。包括对现有海域精耕细作；外延式扩大养殖面积；大力拓展终端，树立品牌；根据市场变化及时调整业务和产品结构；加大育苗场建设和科研投入。我们认为，公司在上述几方面的战略取向都是非常明智和正确的。

优势资源加强势战略规划决定了他的投资价值。预计公司未来三年的EPS分别为0.25元、0.40元和0.52元。

3.正邦科技（002157）

公司拥有从饲料到养殖的产业链，具有自繁自养能力。随着前期募集资金逐步投入,各项新建项目将逐步达产,在未来两到三年公司经营规模将呈现加速扩张态势,产能将出现爆发性增长。预计2009年下半年及2010年, 随着国内及国际经济恢复,公司的各种产品销售环境将得到进一步改善。

随着生猪价格的持续反弹，生猪养殖进入新一轮上升周期和集约化养殖成为主流，猪饲料正逐步迎来需求高峰。公司的饲料业务、养殖业务都处于新一轮景气向上的初期。公司正在实施的非公开增发将给公司的增长起显著的提升作用。预计公司未来三年的EPS分别为0.30元、0.41元和0.53元。

——唐  锦